牛牛 节卡机器东谈主科创板IPO阻隔原因阐明: 从明星企业到“卡壳”样本

2025年12月19日，一场捏续两年多的本钱阛阓冲刺宣告散伙。国内相助机器东谈主头部企业节卡机器东谈主股份有限公司过火保荐东谈主国泰海通证券，朝上海证券交游所惶恐了刊行上市央求文献，上交所据此阻隔了对其科创板IPO的审核。这场旨在争夺“A股相助机器东谈主第一股”的征途，在历经屡次财务数据更新、两轮问询乃至一次上会前夕被垂死叫停的转折后，最终衰颓结束。本文所稀有据和内容均基于公开渠谈的节卡机器东谈主上市陈诉材料。

回溯其历程，节卡机器东谈主的故事并非通俗的流年不利。其悉心筹备的招股评释书，如合并份详备的“体检敷陈”，既展示了公司在技艺积攒和阛阓开拓上的肌肉，也无可避让地败露了其在财务健康、处理结构、捏续操办智商等多方面的“病灶”。

一、捏续操办智商之困：盈利模子的脆弱与增长失速

捏续操办智商是科创板审核的基石，而节卡机器东谈主招股书所呈现的事迹图景，巧合在这一中枢问题上神志了过多的不笃定性。敷陈期内（2022-2024年）剧烈波动的利润表，是其最显眼的软肋。

●盈利的非常不舒适与实质损失

数据自满，公司营业收入从2022年的2.81亿元增长至2024年的4.00亿元，复合增长率达19.42%，名义成长性尚可。然则，与之造成蛮横对比的是利润端的惨淡：包摄于母公司鼓舞的净利润分裂为573.57万元、-2，854.73万元和622.80万元，扣除相称常性损益后，净利润分裂为4.40万元、-3，567.93万元和-227.82万元。这意味着，在剔除政府赞助、理会收益等非主业孝顺后，公司主营业务在敷陈期三年中有两年处于实质性损失状态，仅一年完结微利。这种“增收不增利”以至“增收反增亏”的财务阐述，平直挑战了其手脚一家拟上市企业的盈利可捏续性。

●2025年上半年纪迹的“致命一击”

淌若说敷陈期内的波动尚可用“参加期”、“策略损失”来解释，那么2025年上半年的最新财务数据则可能成为压垮骆驼的临了一根稻草。根据招股书更新及问询复兴，2025年1-6月，公司营收同比增长仅4.29%，但净利润却暴跌至-1，996.56万元，同比下滑幅度高达513.55%。尽管公司解释主要损失源于一季度销售淡季，二季度已完结盈亏均衡，但关于审核机构而言，在冲刺上市的要道时期出现如斯宽绰的事迹“变脸”，无疑是对其盈利展望的确度和抗风险智商的紧要质疑。这平直激发了交游所对其“前瞻性分析是否严慎”的中枢追问。

●高用度侵蚀与盈利模子的悖论

招股书揭示，公司耐久处于损失的中枢原因在于昂贵的时间用度。敷陈期内，节卡股份研发用度分裂为4750.92万元、7312.89万元、8623.16万元，占当期营业收入的比例分裂为16.92%、20.92%、21.53%。 节卡股份的研发用度率看着很高，但销售用度率更高。敷陈期内，节卡股份销售用度分裂为 7782.04万元、9775.26万元、9674.36万元，占当期营业收入的比例分裂为27.72%、27.96%、24.16%，而同业可比公司的销售用度率均值分裂为13.1%、15.58%、15.40%。

一方面，手脚技艺运转型公司，高研发参加（2024年研发用度率达21.53%）是保管竞争力的必要之举；另一方面，昂贵的销售用度则反应了公司在阛阓开拓、渠谈征战上付出了宽绰代价。然则，这种“高抬高打”的步地并未换来与之匹配的利润陈说和舒适的“护城河”。招股书中坦承，公司主营家具相助机器东谈主整机的上市时辰相对较短，营业收入的增长平淡滞后于研发及阛阓开拓参加。这种耐久且不笃定的参加产出周期，使得其盈利模子在审核眼中显得格外脆弱。

二、财务范例性之疑：收入阐明变更与现款流隐忧

除了盈利数字自己，这些数字是何如产生的——即财务处理的合规性与审慎性，是监管审核的另一人命线。节卡机器东谈主在此方面相似激发了强烈关注。

●收入阐明时点变更的合规性争议

监管关注的核张惶点之一是公司在IPO指导前变更了收入阐明政策。此前，公司对部分客户选定“取得验收单子后阐明收入”，后变更为“取得签收单子后阐明收入”。这一变更使得收入阐明时点得以提前。尽管公司解释称，这是因为模范合同模板变更后部分客户践诺新合同时间较晚所致，且模范化家具无需后续装置调试，顺应行业老例，但这一操作在审核明锐期进行，其动机未免受到注目。监管机构的中枢热心在于：变更的合感性是否充分？对敷陈期各期事迹的具体影响金额是些许？是否存在通过司帐政策诊治利润以投合上市要求的嫌疑？招股书及关联问询复兴中未充分知道具体影响细节，这无疑增多了审核的不信任感。

●现款流与应收账款的质料警示

与收入阐明政策变更相作陪的，是公司现款流景况的警示信号。敷陈期内，公司操办行动产生的现款流量净额波动宽绰，2022年为-1.05亿元，尽管2023、2024年转正，但敷陈期所有这个词仍为净流出。

更为要道的是，公司的收现比（销售商品、提供劳务收到的现款/营业收入）情况欠安。同期，应收账款落后比例高企，敷陈期各期末，严格按合同付款节点统计的落后应收账款余额占应收账款比例分裂为38.37%、46.61%和41.10%。尽管公司解释为客户里面审批经过等原因所致，一年以内账龄占比高，但高比例的落后款仍然败露了公司在产业链中的议价智商、客户质料以及自身风控照应方面的时弊。收入阐明提前与应收账款高企、现款流欠安几大欣慰叠加，组成了一幅在审核机构看来需要“进一步核查”的财务图景。这也平直导致了2025年8月7日，上交所取消原定于次日审议会议的决定，情理是“尚有关联事项需要进一步核查”。

“收入阐明政策变更自己并非王人备破裂，但监管中枢关注变更的合感性、对事迹的履行影响，以及是否存在东谈主为诊治利润的情况。节卡未充分知道关联细节，叠加盈利波动剧烈，天然会激发审核层对其财务范例性的深度质疑。”一位耐久追踪科创板审核的券商投行东谈主士暗示。

三、处理结构与限度权之惑：分布的股权与潜在的博弈

科创板天然允许同股不同权等很是安排，但公司处理的灵验性与限度权的舒适性是确保公司耐久策略践诺和保护中小投资者利益的前提。节卡机器东谈主高度分布且复杂的股权结构，成为了审核问询的重心。

●脆弱的限度权安排

招股书自满，公司无控股鼓舞，履行限度东谈主李明洋平直捏股比例仅为5.98%。他通过平直捏股、限度职工捏股平台普通合资东谈主以及与第一大鼓舞节卡实业（捏股19.50%）、鼓舞上海交睿（捏股10.53%）的天然东谈主鼓舞签署一致行径公约，才所有这个词限度公司41.63%的表决权。这一限度链条的舒适性受到了交游所的反复问询。穿透看，李明洋仅捏有节卡实业45.56%的出资额，且不捏有上海交睿的出资；其限度的职工捏股平台践诺事务合资东谈主“节卡将来限度”在三个平台中的出资份额也极低（1.34%至5.28%）。这种主要依靠公约而非安适股权纽带维系的限度权，在上市后股权进一步稀释、一致行径东谈主联系可能发生变化或出现不对时，存在较大的不舒适风险。交游所要求公司团结三会运作等情况，评释“履行限度东谈主认定是否准确、是否发生变更、限度权是否舒适”。

●估值倒挂与投资东谈主的退出压力

公司历经多轮融资，引入了软银愿景基金、淡马锡旗下机构（SPRINGLEAF等）、沙特阿好意思风投基金（AVIL）、中信产业基金、国投招商等一众明星本钱，D轮投前估值高达35亿元。然则，按其IPO募资额和刊行后股本计较，上市后市值约在28-30亿元，较D轮估值出现昭彰倒挂。这种倒挂欣慰，叠加繁多财务投资东谈主要害的退出需求，加重了审核机构关于公司上市后可能濒临宽绰减捏压力的担忧。尽管历史对赌公约已算帐，但早期投资东谈主的退出意愿是客不雅存在的阛阓力量，可能影响上市后股价舒适和公司耐久操办导向。

四、募投名堂合感性之问：激进的产能操办与阛阓消化智商

募投名堂的必要性、合感性和可行性，是臆测一家公司是否审慎使用召募资金、是否对阛阓和自身有清晰坚贞的要道。节卡机器东谈主的产能延伸计算，在审核问询中显得尤为激进。

●产能延伸远超现存阛阓边界

召募资金用途

根据招股书，公司本次IPO拟召募资金约6.76亿元，其中最大头（3.7亿元）用于“智能机器东谈主坐褥名堂”，诡计是最终达到年产4万台相助机器东谈主的坐褥边界。然则，对比阛阓数据，这曾操办显得极为斗胆。IFR统计自满，2023年公共相助机器东谈主总销量仅为5.7万台。节卡2023年销量为4，681台，公共市占率约8.2%。这意味着，其操办的新增产能（4万台）接近现时公共总需求的70%，是其现时销量的近10倍。尽管公司援用高工产业盘考院（GGII）展望，到2028年公共销量有望逾越28万台，但这毕竟是远期、不笃定的展望。在敷陈期内自身营收增速已显乏力（2025年上半年仅增4.29%）的配景下，如斯激进的产能操办短少令东谈主慑服的订单或阛阓增长撑捏。交游场地首轮问询中即要求公司评释“相助机器东谈主是否存在阛阓需求及容量饱和的问题”。

●公司自身资金充足性与募资必要性的矛盾

另一个矛盾点在于，公司账面并不“差钱”。收尾2024年12月31日，公司货币资金余额约为6.40亿元，钞票欠债率仅为20.06%，低于行业平均水平，流动比率、速动比率均阐述优异。在此情况下，公司还在2023年5月初版招股书入网划募资2400万元补充流动资金，其紧迫性和必要性天然受到质疑。这让东谈主不禁追问：如斯多量的产能投资，究竟是公司发展的的确内在需求，如故为答应前期投资东谈主高估值退出而想象的“故事”的一部分？

五、行业竞争与科创属性之压：红海搏杀与技艺依赖

临了，节卡机器东谈主所处的行业环境过火自身的“科创成色”，在现时的审核环境下也濒临着比以往更严格的注目。

●日趋尖锐化的行业竞争

相助机器东谈主虽属新兴赛谈，但已飞速成为红海。国外上有草创者丹麦优傲（UR）和工业机器东谈主“四大眷属”（发那科、ABB等）的强势切入；国内则有遨博、艾利特、越疆等强盛敌手同台竞技。招股书中亦坦承，头部企业之间“不存在显耀的技艺代差”。更有甚者，特斯拉、小米、智元新创等科技巨头跨界涌入东谈主形机器东谈主边界，虽未边界化诈欺，但耐久来看可能造成降维打击。猛烈的竞争平直压制了家具毛利率和企业的盈利空间，使得节卡试图通过边界延伸交流成本上风的逻辑濒临宽绰挑战。

●供应链依赖与技艺零丁性质疑

公司的“硬科技”属性也受到拷问。其中枢零部件，如谐波降速器，严重依赖单一供应商绿的谐波。敷陈期内，上前五大供应商的采购占比恒久在44%以上，供应链王人集度与舒适性风险越过。

此外，公司与上海交通大学在股权、研发、东谈主才等方面存在深厚的历史渊源（早期鼓舞“上海交睿”即源于此），这激发了交游所对其技艺零丁性、是否对高校存在紧要依赖的纠合追问。在强调中枢技艺自主可控的科创板，这些成分都可能减轻其科创属性的劝服力。

●宏不雅监管环境的趋严

更要害的是，节卡IPO冲刺的后期（2025年），正逢监管层对机器东谈主等热点赛谈可能出现的无序竞争、近似征战抒发关注。国度发改委关联东谈主士曾指出行业存在“近似度高的家具扎堆上市”、“研发空间被压缩”等风险。这种宏不雅监管风向的调整，使得审核机构关于行业产能糜掷、企业扎堆上市融资的案例会捏有愈加审慎的作风，节卡激进的扩产计算恰好撞在了这一监管热心点上。

六、主动惶恐的势必——一份未能自洽的“讲解”

要而论之，节卡机器东谈主科创板IPO的阻隔，并非单一有时事件的效用，而是其招股评释书及问询复兴所暴理会的多重内素性问题，在日益强调上市公司质料、压实中介机构包袱的审核环境下，无法取得监管认同的势必结局。

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其招股书就像一份试图讲解自身具备“捏续操办智商”、“范例运作”、“科创属性”和“光明远景”的详细性答卷。然则，在要道的讲解题上，它给出了相互矛盾或把柄不及的谜底：它试图用将来的宏伟蓝图（年产4万台）来讲解募资必要性，却无法用当下的盈利智商和郑重的现款流来讲解自身生涯的韧性；它展示了技艺诈欺场景的普通性，却未能完全抛清中枢供应链依赖和技艺零丁性的疑团；它神志了股权结构下的限度权舒适，却掩不住背后本钱要害退出与估值倒挂的潜在徬徨。

当2025年上半年纪迹不测“变脸”，犹如临了一块试金石，绝对败露了其盈利模子的脆弱性。在可能无法答应“捏续操办智商”这一科创板最基本要求的情况下，面对监管层围绕收入阐明、限度权、产能消化等问题的层层紧逼，主动惶恐央求，成为公司和保荐机构衡量轻重后最现实的弃取。这不仅是一次IPO的失败，更是给系数冲刺科创板的硬科技企业一个深入警示：本钱阛阓最终转头价值履行，唯有的确具备舒适盈利智商、范例处理结构和明晰可捏续买卖步地的企业，技艺穿越周期，赢得阛阓的最终认同。